Die Märkte haben es auch im Februar an Marktbreite fehlen lassen, und das sollte fürs erste so weitergehen: Die Titel, die in den Indizes sehr hoch gewichtet sind, werden sich wahrscheinlich auch weiterhin besser entwickeln, und die hohe Konzentration wird den Märkten damit erhalten bleiben.

Die Autoren

Das Analystenteam von DJE beobachtet und bewertet die Märkte laufend anhand der hauseigenen FMM-Methode nach fundamentalen, monetären und markttechnischen Kriterien. Einmal im Monat fassen sie ihre Ergebnisse zusammen. Im Gespräch mit dem Wall Street Experten und Finanzjournalisten Markus Koch geht der Leiter der DJE Research Abteilung, Stefan Breintner, auf die zentralen Thesen ein.

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Überblick

Für die kommenden Wochen bleiben wir generell konstruktiv. Die US-Wirtschaft hält sich weiterhin gut, und der Inflationsschub liegt hinter uns. Die Wahrscheinlichkeit einer US-Rezession bzw. eines „Hard landings“ der US-Wirtschaft liegt derzeit bei nur noch 30%. Voraussichtlich wird die US-Notenbank (Fed) die Zinsen ab Juni in vier Schritten senken. Bleibt die Rezession auch in dieser Korrekturphase aus, dürften die Börsen weiter steigen. Kurzfristig jedoch deutet er anhaltend hohe Optimismus darauf hin, dass die Börsen vorerst nicht weglaufen sollten. Einen massiven Einbruch der Aktienmärkte erwarten wir nicht. Auf der Anleihenseite sehen wir die Zeit bis zur ersten Zinssenkung als gute Gelegenheit für eine Verlängerung der Duration. Japan und Gold bleiben als Beimischung interessant.

Chancen

• Aktien von Unternehmen, deren Geschäftsmodell weitgehend konjunkturunabhängig ist und hohe Margen aufweist (und die im Idealfall zusätzlich ein gewisses Kostensenkungspotenzial haben)
• Sondersituation wie Künstliche Intelligenz (KI), Diabetes/Adipositas und Profiteure des „Inflation Reduction Act“ der USA sollten Rückenwind haben. Die Top-Technologie-Unternehmen werden weiter massiv in KI investieren. Potenzial bieten auch gut positionierte Zulieferer der KI-Lieferkette. Stock picking wird 2024 zum entscheidenden Faktor.
• Die Wahrscheinlichkeit einer Rezession in den USA beziffern wir mit rund 30%. Bleibt die Rezession auch in der bevorstehenden Zinskorrektur aus – wahrscheinlich sind vier Zinssenkungen in den USA zu erwarten –, dürften die Börsen weiter steigen
• Anleihen ab Investmentgrade mit mittlerer und längerer Laufzeit und auch ausgewählte länger laufende (Staats-) Anleihen. Ausgewählte EM-Anleihen wie brasilianische Staatsanleihen (auch in Lokalwährung). Brasilien steht mit seiner rationalen Geld- und Fiskalpolitik als verlässlicher Schwellenmarkt gut da.
• Bis zur ersten Zinssenkung bietet sich jetzt eine gute Gelegenheit, die Duration von Rentenportfolios zu verlängern.

Risiken

• Die strukturellen Probleme Deutschlands (Steuerlast, Bürokratie, teure und unzuverlässige Energieversorgung, hohe China-Abhängigkeit) lassen sich nicht mit einer expansiven Geldpolitik lösen. Für die weitere Entwicklung des Wirtschaftsstandorts Deutschland sieht es aktuell nicht gut aus. International aufgestellte, gut diversifizierte deutsche Unternehmen dürften sich aber davon entkoppeln können. Deutschland muss sich als Industriestandort neu erfinden.
• Tiefe und länger anhaltende Rezession in Deutschland. Das belastet Titel, die stark am deutschen Binnenkonsum hängen.
• Bankensektor: Bis das höhere Zinsniveau auch in der Realwirtschaft angekommen ist, vergehen meist 2-3 Jahre. Daher enthalten einzelne Bankbilanzen gewisse Risiken, zum Beispiel bei privaten Krediten. Eine neue Bankenkrise sehen wir jedoch nicht.
• Die Achillesferse der globalen Wirtschaft ist das US-Finanzsystem und seine hohe Anfälligkeit. Die USA werden aber keine neue Finanzkrise riskieren und bei etwaig auftretenden Problemen rechtzeitig gegensteuern.
• Die geopolitischen Konflikte in der Ukraine und im Nahen Osten dürften uns auch in Zukunft erhalten bleiben. Die USA sehen diese jedoch zunehmend als europäisches Problem.

Fundamental

• Bislang robuste US-Wirtschaft, geringe Rezessionswahrscheinlichkeit
• Zinssenkungen später erwartet und positiv für die Börsen, wenn sie als „Nicht-Rezessionsschritte“ gesehen werden können
• Konjunktur in Europa schwächer als in den USA
• China: 5%-Wachstumsziel ohne Stimuli kaum zu schaffen

Die US-Wirtschaft zeigte sich – mit einem starken Arbeitsmarkt – auch weiterhin resilient. Für die US-Notenbank besteht (auch angesichts der wieder leicht steigenden Inflation) kein Grund, die Zinsen zu senken, um eine Rezession zu vermeiden. Entsprechend haben sich die Erwartungen der ersten Zinssenkungen nach hinten verschoben. Wir rechnen mit vier Zinssenkungen ab Juni. Oftmals sind Phasen, in denen die Zinsen sinken, weniger gute Phasen für die Börsen. Aber wenn die US-Wirtschaft weiterhin so robust bleibt und die Zinsen trotzdem gesenkt werden können, dürfte das Umfeld für die US-Börse weiter positiv bleiben.

Mit Blick auf das Wahljahr in den USA glauben wir, dass Donald Trump sich als Sieger durchsetzen würde, würde heute gewählt werden. Trump dürfte seine alte Zollpolitik gegen über Asien und Europa wiederaufnehmen, sprich: die Zölle erhöhen, da er andere Länder im Gegensatz zu Joe Biden weniger als Wirtschaftspartner, sondern als Wettbewerber sieht. Die NAFTA-Staaten könnten davon profitieren, wenn sie wie in Trumps letzter Amtszeit bei den Zöllen außen vorbleiben. Ein weiterer Unterschied zur Biden-Administration: Trump dürfte geopolitisch mehr auf wirtschaftliche und weniger auf militärische Konfrontation setzen.

Ein Kontinuum dürfte jedoch die US-Fiskalpolitik bleiben. Auch unter einem Präsidenten Donald Trump rechnen wir mit einer expansiven Fiskalpolitik. Die USA bleiben der Kapitalmagnet der Region und wollen weiterhin viel ausländisches Kapital anziehen. In Europa dagegen erwarten wir eine deutlich schwächere wirtschaftliche Entwicklung als in den USA. Die deutsche Wirtschaft dürfte auch 2024 stärker unter Druck bleiben: Das einstige deutsche Geschäftsmodell, basierend auf billiger Energie, gut ausgebildeten Arbeitskräften und guten Exportmärkten ist stark unter Druck, und es gibt bisher keinen neuen Ansatz. In China wiederum hat die Regierung wie erwartet ein Wachstumsziel von 5% ausgerufen. Aus unserer Sicht ist das jedoch ohne Stimuli, z.B. durch Infrastrukturinvestitionen, nicht zu erreichen, da die Vergleichsgröße 2023 für 2024 deutlich stärker ist, als es das noch von Corona geprägte, schwache Jahr 2022 für 2023 war. Hinzu kommt: Die Immobilienkrise schwelt weiter, und die Preise haben sich bislang nicht stabilisiert. Im Inneren hat der Glaube an die chinesische Führung abgenommen, und von außen versuchen die USA, das chinesische Wachstum zu dämpfen.

Monetär

• Inflation in den USA und Europa unter Kontrolle
• Zinssenkungen dürften im Juni in den USA beginnen, EZB wird folgen

Aufgrund der massivsten und schnellsten Zinserhöhungen in der Geschichte haben die Fed und die EZB die Inflation unter Kontrolle bekommen. Der große Inflationsschub liegt hinter uns, die Güterpreisinflation stellt kein Problem mehr dar, nur die Dienstleistungsinflation hält sich hartnäckig. Für uns ist es unwahrscheinlich, dass die EZB vor der Fed mit Zinssenkungen beginnt. Unser Basisszenario wären vier Zinssenkungsschritte der Fed mit anschließender Pause. Die EZB folgt mit ihren Schritten der Fed, weil sie den Euro nicht noch weiter schwächen will. Aus heutiger Sicht dürfte die Fed im Juni mit Zinssenkungen beginnen und im laufenden Jahr insgesamt vier Schritte unternehmen, d.h., Zinssenkung von vier Mal 25 Basispunkten (1%), aber keine perspektivische Zinssenkung auf 1%. Dies wäre auch vergleichbar mit der Vergangenheit: eine Anpassung in der Spitze um 1%, wenn eine Rezession ausbleibt – wonach es auch aussieht.

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Markttechnik

• Negativ: Zu großer Optimismus setzt antizyklisches Verkaufssignal
• Negativ: Marktbreite hat sich wieder verschlechtert

Sentiment-Indikatoren wie der Fear & Greed (Angst & Gier)-Index und der NAAIM-Index (dieser zeigt das Aktienengagement professioneller US-amerikanischer Investoren) deuten auf einen großen Optimismus. In Fondsmanagerumfragen signalisieren sehr niedrige, z.T. negative Barquoten, dass man voll investiert ist. Die Gefahr besteht darin, dass dann unter Umständen schon geringe Enttäuschungen ausreichen können, um die Stimmung zu kippen. Außerdem ist negativ zu bewerten, dass sich die Marktbreite zuletzt wieder verschlechtert hat. Das heißt, das Wachstum wurde von nur wenigen, in den Indizes hoch gewichteten Titeln getragen, vor allem von den sogenannten „Magnificent seven“ – den sieben großen US-Technologiewerten. In der Börsengeschichte gab es bisher nur drei Perioden mit einer derart konzentrierten Entwicklung, und zwar 1929, 2000 und 2023/2024.